（报告出品方/作者：浙商证券，邱世梁、王华君、刘村阳）

1国产激光切割控制系统龙头，盈利能力突出

1.1深耕行业十五载，公司是我国激光切割控制系统龙头

柏楚电子是国内激光切割控制系统解决方案龙头企业。公司创立于年，年在科创版上市。公司主要从事激光加工自动化领域的产品研发及系统销售，同时也是国内光纤激光行业的先驱者。经过十余年的积淀，公司已拥有84项专利技术及集中于五大技术领域的多项专有核心技术，形成了能够覆盖激光切割全流程的技术链。

公司现为国家级高新技术企业、上海市科技小巨人企业、上海市专精特新企业，年获“年闵行区最佳成长性企业”、“紫竹国家高新区纳税高速成长奖”，年获得“上海市和谐劳动关系达标企业”荣誉称号。公司早期的进口替代模式打破了原本由国外企业垄断的激光切割控制系统市场格局，目前已有包括大族激光、领创激光、华工法利莱等在内的多家国内激光设备制造商客户、合作伙伴。

公司有五位共同实际控制人：唐晔、代田田、卢琳、万章和谢淼，直接持有公司67.05%的股份。年五人签署《一致行动协议》，约定其将在涉及发行人的经营发展和章程规定的需要由股东大会、董事会作出决议的事项上保持一致行动。公司联合创始人均来自上海交通大学自动化相关学科，有着深厚的技术实力及行业经验，现作为公司董事、高管、技术团队带头人活跃在公司研发一线。

股权激励绑定优秀人才，助力公司长期发展。公司上市以来对业务骨干、技术骨干及其他人员实施了两期股权激励，第一期激励对象共48人，授予股份万股，占当时总股本比例1%。第二期激励对象共人，授予股份万股，占当时总股本比例1.5%。作为进行过两期股权激励的企业，公司市场化管理走在行业前列。

1.2聚焦控制系统核心主业，产品品类不断扩展

公司产品主要分为随动控制系统、板卡控制系统、总线控制系统和其他相关配套产品四大类别：1）随动控制系统：产品主要包括BCS随动控制系统等，主要应用于随动控制领域。2）板卡控制系统：产品主要包括低功率板卡系统、中功率板卡系统、管材切割板卡系统、全闭环板卡系统等，主要应用于钣金件，家具、建筑、体育器材、3C行业、脆薄性材料、高分子薄膜等领域。3）总线控制系统：产品主要包括管材切割总线系统、超高功率总线系统、精密激光加工总线系统等，主要应用于自动化产线，健身器材、脆薄性材料、显示屏幕、半导体、光伏材料、钣金件等领域。4）其他相关配套产品：产品主要包括高精度视觉定位系统、I/O扩展模块、轴扩展模块、管材套料软件、平面套料软件、智能激光切割头等，是适配于公司激光切割系统的相关产品。

从营收端看，公司营收以控制系统为主，占比64%。年，公司板卡系统、随动系统、总线系统营收占比分别为24%、24%、16%，控制系统仍然是公司的核心主业。年公司参股设立子公司波刺自动化，进入激光切割头领域，年实现了高功率切割头BLT83X的小批量试产。随着公司产品品类的不断丰富，其他类产品营收占比从年的7%快速提升到年的36%，持续打开公司成长新空间。

近年来公司产品单价、毛利率稳中有升。其中随动系统单价从年的0.8万元增长至年的0.83万元，板卡系统单价从年的0.68万元增长到年的0.77万元，总线系统单价从年的3.54万元增长到年的3.96万元。年公司随动系统、板卡系统、总线系统、其他业务毛利率分别为85.7%、79.9%、77.2%、75.6%。

1.3营收利润快速增长，公司盈利水平保持高位

近年来公司营收利润保持快速增长，-年公司营收、归母净利复合增速分别为38%、36%。年公司营收8.98亿元，同比下降2%，归母净利润4.8亿元，同比下降13%，主要系宏观经济波动等多方面因素影响，下游客户需求放缓。从年上半年来看，公司业务已有恢复趋势，H1公司实现营收6.61亿元，同比增长62%，归母净利润3.62亿元，同比增长46%。

公司近年来盈利能力保持稳定，期间费用有所上升。年公司毛利率、净利率分别为79.0%、54.8%，保持较高水平。费用端，年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.3%、8.3%、16.0%、-5.3%，整体期间费用率为24.3%，同比提升1.5pct，主要系公司销售、管理人员增加，研发投入力度加大所致。

2控制系统市场持续扩容，国产替代进程进入下半场

2.1激光在现代制造业中有重要地位，控制系统位居产业链中游

激光是由受激辐射的光放大产生的辐射，在现代制造业中具有重要地位。激光材料加工是激光技术在工业领域的最主要应用，其中控制系统是激光设备的大脑，通过集成CAD、CAM、NC、传感器、电路板等关键技术，完成包括图形处理、工艺编辑、切割、随动等各个流程，最终形成一套激光切割整体解决方案，使各环节与各部件、软件与硬件均可实现良好兼容。运动控制系统决定了设备的精度、效率，是不同品牌设备形成差异化的重要环节。在硬件的差异化不明显的情况下，软件算法是运动控制系统的关键。

控制系统位居产业链中游，下游应用涉及多种领域。激光产业链上游主要为激光器核心器件，包括光源材料、光学元器件等；中游主要为各种激光器、机械系统、数控系统等；下游是成套的激光加工设备，如激光切割机、激光焊接设备、激光打标机等。激光产业链的终端围绕激光设备及产品应用，涉及交通、医疗、电池、家电、商业用途等领域。

根据中国激光产业发展报告数据，我国激光设备市场规模从年的97亿元快速增长至年的亿元，年均复合增速达20%，预计年市场规模将达到亿元，同比增长13%。根据华经产业研究院数据，一台激光切割设备中控制系统价值量占比约5%，占比虽小但重要性却很高。如果均按5%推算，年我国激光设备控制系统市场空间有望达到50亿元。

2.2激光切割系统格局优异，高功率国产替代空间较大

控制系统赛道优异，产品单价与毛利率均较为稳定。对比同属中游的激光器和控制系统，激光器行业的同质化竞争、价格战情况比控制系统更为严重，-年锐科激光器产品单价年均降幅达到16%，而同期柏楚电子控制系统产品的单价基本保持稳定。从毛利率来看，价格战背景下锐科激光器毛利率有所下滑，而柏楚电子控制系统毛利率稳中有升。控制系统赛道小而美，产品单价和毛利率能够保持一个稳定的水平，行业处于良性发展。

激光切割控制系统行业壁垒高，高功率国产替代空间大。中低功率：本土企业基本实现进口替代，年前三家企业（柏楚电子、维宏股份、奥森迪科）市场占有率达90%，其中柏楚电子作为激光切割控制系统行业龙头市场份额约为60%，格局较为稳定。高功率：国外企业占据81%份额，德国倍福、德国PA、西门子等跨国企业经过多年的积累，拥有完整的产品序列、深厚的技术储备和庞大的企业规模，国产激光控制系统份额不足20%，且几乎都被柏楚电子占有。

柏楚电子营收规模逐渐与同行业公司拉开差距，毛利率水平处于行业最高。近年来柏楚电子营收规模保持快速增长，与维宏股份的差距逐渐扩大。从毛利率来看，近年来柏楚电子毛利率保持在80%左右，维宏股份、奥森迪科毛利率分别在60%、40%左右，柏楚电子毛利率处于行业最高水平，行业地位凸显，随着未来持续向高功率、高端市场扩展，盈利水平有望进一步提升。

2.3市场空间：预计激光切割控制系统22-25年CAGR=14%

高功率是激光设备的发展方向，增速相比中低功率更快。随着下游客户对加工要求逐渐提高，原有较低功率和较差光束质量的激光设备将逐渐无法满足市场新的要求。高功率激光器能够带来更高的加工效率，这一点在厚板切割中尤为明显。根据前瞻产业研究院数据，年我国6kw以上的高功率光纤激光器出货量增速达99%，高于6kw以下中低功率的31%。

激光切割控制系统市场空间：中低功率平稳增长，高功率增速更快。中低功率：根据柏楚电子招股书数据，中低功率激光切割设备存量更新周期为3-5年，替代传统加工需求大约在22,套每年，单价呈现约4%的小幅下降趋势，结合中国激光产业发展报告中的中低功率激光切割设备销量，预计年市场规模为6.3亿元，-年CAGR=6%。高功率：根据柏楚电子招股书，随着激光切割技术的进一步发展及下游客户对切割要求的逐步提高，高功率控制系统市场规模增速将高于中低功率，预计年市场规模接近10亿元，-年CAGR=19%。整体来看，预计我国激光切割控制系统市场规模将从年的16亿元增长至年的24亿元，CAGR=14%。

3短期受益下游需求复苏，长期看切割头、智能焊接新业务拓展

3.1疫情后下游制造业需求不断复苏，公司营收利润持续向上

激光控制系统处于通用制造领域，短期受益疫情后下游制造业的复苏。根据国家统计局数据，今年以来随着疫情影响消退，稳经济政策效应进一步显现，1月PMI回升至50.1%，2月PMI扩张至52.6%，达到年以来的最高水平，生产、在手订单、新订单指数均连续两个月回暖，此后有所回落。8月我国制造业PMI为49.7%，环比上升0.4pct，连续三个月提升，1-7月制造业固定资产投资完成额同比提升5.7%，经济复苏下装备制造业延续扩张态势，激光控制系统行业有望持续受益。

从相关行业来看，今年以来工业机器人与金属切割机床产量均有回暖趋势。用工业机器人、金属切割机床销量以及通用设备制造业产成品存货等月度数据指标，跟踪激光下游需求高频变化。根据国家统计局数据，5月份我国工业机器人产量同比增加3.8%，金属切割机床产量同比增加1.9%，行业需求持续向好，同时年初以来汽车、通用设备、专用设备制造业产成品存货也保持上涨趋势。

随着下游需求的复苏，公司营收利润持续向上。Q3-Q2柏楚电子营收同比增速分别为2%、19%、42%、79%，归母净利同比增速分别为-15%、5%、29%、59%，改善趋势明显。同时公司盈利水平也持续回升，Q2公司毛利率达到81.63%，同比提升2.30pct、环比提升3.09pct；净利率62.90%，同比下降5.37pct、环比提升11.68pct。我们判断行业景气度逐渐上行，公司盈利水平有望持续提升。

3.2公司依托控制系统优势，向切割头等新品类扩展

根据柏楚电子定增说明书数据，高速和高加速度的运行方式使激光切割机比传统的机床（如车床，铣床等）磨损的更严重，其使用寿命一般在5年左右，而切割头作为消耗品平均使用寿命为2年左右，所以在一台激光切割机的寿命周期里一般会搭配2个以上切割头使用，而切割头价值量与运动控制系统价值量相似，因此其整体市场空间也为控制系统的两倍以上，预计年达到48亿元以上。

柏楚电子依托控制系统龙头地位，积极拓展切割头产品。年10月公司参股设立子公司波刺自动化，年实现了高功率切割头BLT83X的小批量试产。年，波刺自动化开始小批量生产BLT64X系列和BLT83X系列产品智能切割头并实现对外销售。年和年1-9月，波刺自动化实现销售智能切割头分别为套和1,套。尤其是在高功率产品方面，公司推出高功率切割系统+智能激光切割头这一王牌组合。年公司切割头产品实现了突破性增长，其他类产品营业收入比去年同期大幅增长69%，未来切割头产品有望进一步打开公司成长空间。

公司定增项目达产后，将实现年产14,台智能激光切割头产品的产能。目前公司共有两款智能激光切割头，为BLT64X系列和BLT83X系列产品，应用于6kw-15kw功率激光切割设备。根据规划，公司将投入6.2亿元用于智能切割头扩产项目，达产后将实现年产14,台智能激光切割头产品的产能，形成BLT42X系列，BLT64X系列，BLT75X系列，BLT83X系列，BLTP系列，BLTP系列等六大产品系列，覆盖各功率段激光切割设备及多种应用场景对智能激光切割头的需求，为公司业务的发展提供有力支撑。焊接属于切割的下游工序，公司依托切割系统龙头地位向下游智能焊接业务延伸。切割与焊接在钢结构产品生产制造中属于上下游工序的关系，作为切割的后道工序，公司将结合已有五大核心技术方向（CAD，CAM，NC，传感器控制，硬件设计）进行多维度拓展。此外随着公司市场规模和行业影响力的扩大，下游客户对于公司智能焊接方案的需求也在持续增长。

钢结构产业发展持续向好，对焊接需求量巨大。根据中国钢结构协会数据，我国钢结构产量从年的万吨增长到年的万吨，年均复合增速达12%。《钢结构行业“十四五”规划及年远景目标》提出，到年底全国钢结构用量达到万吨左右，-年均复合增速10%。目前国内钢构焊接基本依靠大量焊接工人实现，焊接工人所处环境往往存在较多的废气、粉尘、废渣、强光、高噪音等，年轻一代从事相关工作的意愿较低，焊工工种在国内普遍短缺，因此近年来钢结构行业对于自动化、智能化焊接方案的需求日益迫切，公司智能焊接业务有望快速扩展。

公司定增项目达产后，将实现年产台智能焊接机器人产能。公司智能焊接机器人及控制系统产业化项目规划研发和生产的产品具体包括智能焊接离线编程软件、智能焊缝跟踪系统、智能焊接控制系统、工件视觉定位系统、焊接变位机以及智能焊接机器人工作站6大类产品，组合起来形成一套完整的智能焊接机器人解决方案。其中，智能焊接离线编程软件、智能焊缝跟踪系统、智能焊接控制系统为智能焊接机器人的必备部件，产能规划数量统一为3,套。公司由激光切割领域进入焊接领域，有望进一步打开市场空间。

4盈利预测

业务拆分与盈利预测我们综合行业及公司过去几年经营情况，做出以下关键假设：

1）激光切割控制系统市场：根据前文2.3节测算：中低功率：叠加激光切割设备存量更新需求及传统加工替代需求，预计行业市场规模将从年的6.3亿元增长到年的7.4亿元，CAGR=6%。公司板卡系统及随动系统业务下游主要来自中低功率市场，目前整体市占率约在60-70%，行业龙头集中趋势下仍有提升空间。叠加行业增速以及市占率的提升，我们预计-年公司板卡系统及随动系统业务营收增速分别为14%、10%、9%，毛利率分别保持稳定在80.0%和86.0%。高功率：随着激光切割技术的进一步发展及下游客户对切割要求的逐步提高，高功率控制系统市场规模增速将高于中低功率，预计行业市场规模将从年的9.8亿元增长到年的16.4亿元，CAGR=19%。公司总线系统业务下游主要来自高功率市场，目前整体市占率约在10-20%，随着下游客户认可度的不断提升，未来有望持续对海外厂商进行国产替代。叠加行业增速以及市占率的提升，我们预计-年公司总线系统业务营收增速分别为65%、37%、29%，规模效应下毛利率小幅提升，分别为78.0%、78.6%、79.0%。

2）其他业务：公司其他业务营收主要来自切割头，根据前文3.2节测算，预计年激光切割头市场空间将达到48亿元以上，CAGR=14%。公司依托控制系统龙头地位，积极拓展切割头产品，尤其是在高功率产品方面，公司推出高功率切割系统+智能激光切割头这一王牌组合。年公司切割头产品实现了突破性增长，实现其他业务收入3.2亿元，同比大幅增长77%。当前公司切割头市占率不足10%，我们判断随着公司产品不断推广以及下游客户认可度的提高，公司切割头市占率有望逐渐赶上公司高功率激光切割控制系统市占率，远期达到20-30%。随着产品品类的不断扩展，我们预计公司其他业务-年营收增速分别为65%、60%、54%，毛利率分别为75.8%、75.9%、76.0%。

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