（报告出品方/作者：浙商证券，邱世梁，王华君，王洁若）

1.国机精工：航天特种轴承龙头，培育钻石贡献业绩增量

1.1.轴研所+三磨所先后注入，轴承+磨料磨具双主业

国机精工成立于年，拥有轴研所和三磨所两大国家级研究所。公司隶属于中国机械工业集团有限公司（国机集团）。公司核心企业有三家，分别是郑州磨料磨具磨削研究所有限公司（以下简称“三磨所”）、洛阳轴承研究所有限公司（以下简称“轴研所”）和中国机械工业国机合作有限公司（以下简称“中机合作”）。公司前身是轴研科技，主营军品轴承业务，年，三磨所和中机合作注入后，业务扩展至超硬材料及制品和贸易领域，年正式更名为“国机精工”。

公司主营业务包括磨料磨具、轴承和贸易及工程承包三大板块，年营收占比27%、23%和48%。其中，磨料磨具和轴承是公司的核心业务，是公司利润的主要来源，年分别贡献了44%和38%的毛利，毛利率34%、35%。贸易及工程承包毛利率仅5%。

两大行业唯一的国家级科研院所分别运营磨料磨具和轴承业务。三磨所是我国超硬材料行业的开创者和引领者。磨料磨具业务运营主体为子公司郑州郑州磨料磨具磨削研究所有限公司（以下简称“三磨所”）。年研制成功我国第一颗人造金刚石，有几十年的技术沉淀。主要产品有V-CBN磨曲轴/凸轮轴砂轮、半导体封装用超薄切割砂轮和划片刀、锻造六面顶压机、CVD培育钻石、金刚石复合片（子公司新亚生产）等。公司针对半导体、汽车、LED、光伏、培育钻石、工具等行业开发出一系列“高、精、尖、专”的超硬材料制品和专用设备，突破多项关键技术，打破了国际市场对磨料磨具的技术封锁。

轴研所是我国航天特种轴承的龙头。轴承业务运营主体为子公司洛阳轴承研究所有限公司（以下简称“轴研所所”），具备批量生产内径0.6毫米至外径7.1米的各种类型轴承产品和组件。主要产品为以航天轴承为代表的特种轴承、精密机床轴承、重型机械用大型(特大型)轴承（如风电轴承、盾构机轴承）、机床用电主轴等。中国载人航天八大系统，轴研所参与了七大系统的特种轴承研制。公司联营企业中浙高铁培育的轨道交通轴承业务，产品处于研发阶段。

贸易及工程服务板块的运营主体为中机合作。中机合作创建于年，是我国具有较大影响力的磨料磨具进出口公司。

1.2.国机集团持股超50%，股权激励计划正式落地

国机集团持股50.05%。截至年年报，公司控股股东和实际控制人均为国机集团。股权激励计划落地，授予对象为核心高管和技术骨干。公司发布《国机精工股份有限公司关于向激励对象授予限制性股票的公告》，确定于年5月16日向名激励对象授予.万股限制性股票，占公司股本总额1.36%。授予价格为8.64元/股，业绩考核目标为-年净利润年复合增长率较年分别不低于51%、42%、38%（对应净利润目标分别不低于1.4/1.8/2.3亿元），且加权平均净资产收益率不低于对标企业75分位值水平。公司作为央企控股上市公司，激励计划授予核心高管和技术骨干，激发核心骨干积极性和创造力，为公司高质量发展注入动力，进一步优化公司治理，提升经营业绩。

1.3.历史包袱逐步出清，半导体+培育钻石促业绩放量高增

核心业务增长提速，培育钻石景气度高企。年公司实现营收33.3亿元，归母净利润1.3亿元，同比增加41%、%，-年复合增速分别为22%，60%。Q1实现营收9.6亿元，归母净利润0.5亿元，同比增加39%、14%。业绩大幅增长主要系公司核心业务轴承和磨料磨具发展稳健，航天军工和半导体相关订单增加。培育钻石市场景气度高企，公司六面顶压机及CVD培育钻石供不应求，推动业绩增长。

综合毛利率略降，净利率上升：年以来，受原材料涨价，毛利率较低的贸易业务和六面顶压机收入占比提升影响，综合毛利率略降。净利率从年的2.5%提升至年的4%和Q1的5.5%，主要系半导体、航天军工高附加值产品销售增加。分产品看，超硬材料及制品保持较高的毛利率水平，维持45%以上水平。贸易及工程服务毛利率较低且逐年走低，年降至5%。

期间费用率呈下降趋势，公司管理日趋成熟。年资产重组后，公司经营管理稳健。其中销售费用率、管理费用率和财务费用率逐年下降，研发费用稳中有升，建立较高的技术壁垒。历史包袱逐渐出清，后期业绩有望加速释放。年公司全资子公司阜阳轴承经营困难，进入破产程序，一次性计提损失1.04亿。年合计计提减值1.02亿元，其中资产减值0.95亿元，主要为民品轴承存货跌价减值；商誉减值万，其中新亚万元。目前公司剩余商誉万元均为新亚公司。大量计提干扰公司利润释放，随着不良资产逐步处置出清，公司业绩有望迎来快速增长。

2.培育钻石蓝海空间，三磨所设备+产品双轮驱动

2.1.培育钻石产业链：上游看中国、中游看印度、下游看美国

人造金刚石在力学、热学、光学、声学、电学和化学等方面性能优异，终端应用领域十分广泛，主要包括工业领域应用和时尚消费领域应用两大类，本文重点讨论培育钻石产业链及其发展情况。培育钻石产业链可以分为三大环节：（1）上游培育钻石原石制造、（2）中游加工打磨、（3）下游终端零售。

“中-印-美”：“生产-加工-消费”。以中国为培育钻石原石为主的供应商，生产制造的原石95%流向印度进行人工打磨、切割、加工，印度苏拉特市（Surat）被誉为“世界钻石加工厂”；加工完毕后经终端多家零售品牌购入并出售给消费者，其中美国消费了全球80%培育钻石份额（年美国培育钻石产值渗透率4%，年约8%）；中国培育钻石概念兴起较晚，目前整体市场消费占有率及渗透率较低（年中国产值渗透率1.9%），未来提升空间大。培育钻石产业链呈现微笑曲线形态，上游天然及培育钻石生产毛利率约60%-70%，中游加工依赖大量人力毛利率约10%，下游零售品牌溢价加成毛利率约60%-70%。

培育钻石与天然钻石在晶体结构完整性、透明度、折射率、色散等方面完全一致，是真钻石。天然钻石形成于地底深处的碳元素层，超高温高压的环境可以将石墨形态的碳元素挤压成金刚石结构。而培育钻石是实验室里培育出来的钻石，通过将天然或人工的钻石作为籽晶生长合成钻石层，模拟自然界生成天然钻石的生长环境，就像种子一样，“种”在实验室的环境里慢慢发育长大。天然钻石-培育钻石类似河里的冰-冰箱里的冰，构成及外观一样：天然钻石和培育钻石都是纯碳构成的晶体，两者的晶体结构、物理性质、化学性质、光学性质完全一样。锆石（立方氧化锆）、莫桑石（碳化硅）等与钻石在物理性质、化学成分上差异较大，是伪钻石。

2.2.低渗透高增长，至年全球培育钻石原石需求复合增速35%

需求现状之全球钻石消费：全球市场平稳发展，中国后期提升空间大全球钻石首饰消费市场规模庞大，近十年总体保持稳定。近十年钻石消费市场整体表现稳定，除年受疫情影响有所下滑，实现全球钻石首饰销售额亿美元；年销售额反弹至亿美元，同比增加23.5%。美中日印为全球前四大钻石首饰消费市场，美国占52%。年全球前四大钻石珠宝消费市场为美国、中国、日本、印度，分别占52%，10%，7%和6%，CR4高达75%。美国为全球最大钻石首饰消费国。（报告来源：未来智库）

我国人均钻石消费量仅为美国1/20，后期增长空间广阔。年中国钻石首饰消费占全球10%，-年中国钻石市场销售额复合增速达2.5%。作为拥有巨大市场基础的消费强国，中国钻石市场增速明显高于国际市场。年美国和日本人均钻石消费量分别为.60美元和40.07美元，而中国和印度人均消费量仅为4.96美元和2.95美元，我国钻石消费额仅为美国的1/20，后期提升空间大。

需求现状之培育钻石消费：低渗透高增长，美国主消费，欧亚新市场培育钻石市场低渗透高增长，年产量渗透率7%，产值渗透率5%。-年全球培育钻石原石产量复合增速超%，年达到万克拉，全球年天然钻石总产量1.13亿克拉，培育钻石产量渗透率提升至6%，年预计提升至7.2%；全球年钻石类饰品总零售额亿美元，培育钻石饰品销售额16.5亿美元，培育钻石产值渗透率约2.4%，年提升至5.2%。

年一季度印度培育钻石原石进口额同比增长%：年3月印度培育钻石原石进口额2.03亿美元，同比+.1%，环比+31.0%，进口额渗透率为9.1%/+3.7pct；年3月印度培育钻石裸钻出口额1.37亿美元，同比+59.5%，环比+8.9%，出口额渗透率为5.9%/+2.0pct，行业景气度向上。

美国消费全球80%培育钻石首饰，中国目前培育钻石饰品销售额渗透率在2%左右。未来或成培育钻最大潜在市场。中国培育钻石消费兴起晚，但消费基数大，增长潜力高。目前受美国等知名品牌商影响，我国目前已有合计19个培育钻石零售品牌，其中知名品牌“小白光”已拥有线下门店9家+线上多家官方旗舰店；未来瞄准新兴婚恋市场+轻奢市场，我国有望成为全球培育钻石最大潜在增长市场。

需求驱动因素：低价格、真钻石、高环保、新消费共促培育钻石行业快速发展低价格：价格仅天然钻3成，“物美价廉”成优势。经打磨的培育钻、裸钻平均零售和批发价格分别从年天然钻的35%和20%下降至30%和14%；真钻石：权威机构认证，行业同标同质同发展。国内外权威认证机构制定培育钻石标准分级体系，实现行业同标同质同发展，推进行业持续渗透和规模化发展。

高环保：传统巨头品牌入局，市场认可不断提升。培育钻石在保护地表环境，减少碳排放，节约水资源，减少能源消耗等方面更具环境友好属性，60%-70%的年轻人会在做出钻石珠宝购买决策时考虑环保因素。随着全球环保减碳呼声愈盛，培育钻石环境友好属性将获得更多消费者青睐。新消费：Z世代崛起，“悦己”需求助力培育钻市场不断打开。千禧一代（80后、90后）和Z世代（95后）占全球总人口29%，但贡献了全球2/3的钻石销量，国内钻石消费市场中该比例可以提高到80%。随着人均可支配收入的提高、钻石价值认知和购买偏好形成，千禧一代+Z世代逐步成长为钻石消费主力，他们对钻石饰品的日常化需求、悦己需求和ESG属性

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